Jan Macháček

Hledání

Výsledky hledání

Respekt

Medvědi čekají

7.9.1998

Stojíme na prahu globální měnové krize

Katastrofický pád ruského rublu otřásl světovými trhy s měnou i kapitálem. Zároveň v dosud nebývalé míře znovu probudil tentokrát už mírně hysterické diskuse ekonomů o tom, zda globální měnové trhy nepřinášejí více zla než užitku. Tyto trhy nepracují ideálně -- to vědí ekonomové delší dobu a dnes už se na tom shodnou všichni. Jediný náznak, jak řešit nebezpečnou situaci, se ale nerýsuje ani na obzoru.

Virus přišel z Asie

Pád asijských měn koncem loňského roku odstartoval dosud nejhorší světovou finanční a měnovou krizi od rozpadu brettonwoodského systému pevných směnných kurzů před více než čtvrtstoletím. Vystrašení investoři a naopak velice aktivní spekulanti rychle mění domácí měny za americký dolar, a to na trzích od sebe tak vzdálených, jako jsou Kanada a Rusko či Brazílie a Hongkong. Výprodej těchto měn neznamená pochopitelně pouze například transfery z rublových bankovních účtů na bankovní účty dolarové. Rychle jsou na jednotlivých trzích prodávány především všechna aktiva, tedy akcie i státní, podnikové a bankovní dluhopisy. Ceny akcií začnou pak zpravidla klesat, burzy se rychle hroutí, do závratných výšek se vyhoupnou úrokové míry a vládám se prodražuje splácení státního dluhu. Nákaza se šíří po všech nově vznikajících trzích, i po těch, které již vznikly velmi dávno, proniká například do zmíněného Hongkongu.Největší starost způsobuje vládám a ekonomům skutečnost, že nikdo nedokáže navrhnout důvěryhodné řešení, které by mohlo situaci jenom trochu změnit. Řečeno úplně jednoduše: není po ruce účinná brzda, po které by mohly vlády, centrální banky a mezinárodní finanční instituce sáhnout. V roce 1995 neexistoval prakticky žádný způsob, jak zabránit tomu, aby mexická krize nepostihla například Maďarsko, loni se nedalo předejít tomu, aby se thajská a malajsijská krize rychle nerozlily do celé Asie, a ani dnes se neví, jak zamezit tomu, aby ruský bankrot nepostihl například znovu mexické peso, kanadský dolar či venezuelský bolívar.

Proč právě já

S tím, jak se krize dále rozšiřuje a stupňuje, pouze přibývá "známých" důvodů a příčin, proč k ní vlastně došlo: dramatický pokles poptávky v Japonsku a ve východní Asii způsobil pád cen nerostných surovin, Mezinárodní měnový fond (MMF) nedokázal měnové krize stabilizovat (v tomto případě hraje roli i pochybnost investorů o tom, že po zkušenostech s Ruskem či Indonésií bude MMF ochoten či schopen pomoci nějakým jiným zemím), a řeč je i o tom, že hluboce propojené finanční trhy (podporované nejmodernějším zázemím informačních technologií) příliš rychle přenášejí infekci z jednoho trhu na druhý.Na základě čistě akademické teorie odráží hodnota měn sílu ekonomik ve srovnání s ekonomikami ostatními. Něco takového ovšem platí pouze v klidných dobách anebo na papíře. Vzrůstá-li na finančních trzích panika, věřitelé a obchodníci už neuvažují o síle ekonomiky, ale snaží se především odhadnout, co si myslí jiní věřitelé a jiní obchodníci. Ve chvíli, kdy například očekávají, že ostatní začnou prodávat brazilský real za americký dolar, se snaží prodat svoje aktiva v brazilských realech jako první. Ve hře tedy nejsou jenom ekonomické důvody, ale možná na prvním místě psychologické jevy, především panika. A když se krize rozjede na plné obrátky, nikdo přesně neví, co má dělat, aby se důvěra vrátila zpět.

Další, prosím

Situace na měnových trzích se vyhrotila a zdramatizovala pádem ruského rublu. Rusko je, jak známo, zemí závislou na prodeji ropy a zemního plynu, ale zároveň zemí s obrovským břemenem zahraničního dluhu. Investoři, dlužníci a spekulanti se v posledních týdnech vydali doslova na "lov analogií". Začali tedy útočit i na Venezuelu a Mexiko, které jsou rovněž významnými vývozci ropy. Venezuela připomíná Rusko i v mnoha dalších ohledech, tedy nejen v tom, že je závislá na vývozu ropy. Tamější politici již delší dobu váhají s reformami, země je také značně zadlužená a zdá se, že v nastávajících prezidentských volbách zvítězí populistický kandidát, který se před pár lety pokoušel o vojenský puč. Příjmy z vývozu ropy, které činí tři čtvrtiny venezuelského exportu, jsou o polovinu nižší než před dvěma lety. Dalo by se říci, že poklesu bolívaru o 20 procent se není proč divit.Jenže Mexiko se po drastické krizi v roce 1995 chová téměř vzorně. Omezilo svou závislost na zahraničním dluhu, přísně zredukovalo vládní výdaje a zvýšilo úrokové míry. S Ruskem nemá Mexiko například vůbec nic společného a také s ním vůbec neobchoduje -- obrat vzájemného obchodu činí dvě stě tisíc dolarů ročně. I tak mexické peso pokleslo v uplynulých týdnech o celá čtyři procenta.Spekulanti se zaměřili i na brazilský real. Brazílie to má opravdu složité. Je pravda, že se může pochlubit jednou z nejodvážnějších reformních vlád, která sklízí potlesk světa především díky rychlému postupu v privatizaci a demonopolizaci (nedávná privatizace brazilského Telecomu je podle všeho největší privatizační akcí na světě). Situaci v této obrovské zemi nelze vůbec srovnávat s tím, jak vypadala před pěti či deseti lety, kdy inflace činila tisíce či stovky procent ročně. Vláda se odhodlala k tvrdým rozpočtovým škrtům -- a především k přísné protiinflační politice. I tak ale mají v neklidných dobách, které právě nastaly, investoři důvody k nervozitě. Brazilský rozpočtový schodek činí dosud 7 % HDP a deficit běžného účtu platební bilance 3,9 % HDP (Brazílie má tedy ve srovnání s Českou republikou výrazně nižší schodek běžného účtu, ale trpí vysokým schodkem rozpočtovým). Na obranu realu utratila loni v říjnu brazilská vláda 7 miliard dolarů. Úrokové míry zůstávají vyšroubovány vysoko a hospodářský růst se snížil na 1 % ročně. Americký deník The Wall Street Journal nedávno ve svém redakčním komentáři téměř "přemlouval" investory, aby si nepletli Brazílii s Venezuelou či Ruskem, protože Brazílie má odvážnou reformní vládu a prezidenta. Co když jsou ale podobné komentáře pouze zbožná přání, která investoři a spekulanti nevyslyší? Co když přece jen nakonec dojde k pádu brazilského realu a brazilská ekonomika se zhroutí? Pak hrozí, že reformní vládu vystřídají u moci levicoví populisté a dojde k dalšímu rozšíření nákazy: Brazílie by mohla stáhnout do propasti i ostatní země Latinské Ameriky, především Argentinu.Nejistou situaci v Jižní Americe ostatně dostatečně ilustruje fakt, že v posledních týdnech prudce poklesly akcie španělských bank, které jsou velkými investory v Mexiku, Brazílii, vlastně prakticky všude v Jižní Americe.Z čistě geografického pohledu by se zdálo logičtější, kdyby ruská krize spíše než Latinskou Ameriku ostřeji ohrozila střední a východní Evropu, která má k Rusku nejblíže. Jenomže čistě geografická logika v tomto případě vůbec neplatí a není k tomu také žádný důvod. Obchod s Ruskem činí například v případě České republiky pouhých 5 % HDP a podobné je to i v případě ostatních postkomunistických zemí. Na druhé straně to ale není argument, který by mohl měnovou krizi ve východní Evropě vyloučit.Možná největší potíží globálních měnových trhů je skutečnost, že trestají i ty, kteří jsou relativně zdraví. Pokud si investoři velkých penzijních či investičních fondů spálí v některé zemi prsty, mohou své akcionáře uklidnit pouze tím, že svým fondům okamžitě "vrátí likviditu". V praxi to znamená, že prodávají "likvidní" akcie či dluhopisy, tedy aktiva, která lze ještě prodat za slušnou cenu. Prodělám-li v Rusku, musím rychle prodat nějaké dobré akcie v Hongkongu či Brazílii. V tomto ohledu lze alespoň nějaké náznaky zeměpisné logiky vystopovat v případě asijské krize. Mnohé velké americké fondy byly totiž regionálně specializované na celou východní Asii. V okamžiku, kdy prodělaly v Thajsku, byly nuceny prodávat například i na Filipínách. Tím pochopitelně neblahý vývoj silně akceleroval.

Padesát ran rákoskou

Dosud se najde dost znalců, kteří přisuzují globálně propojeným měnovým trhům také (či dokonce především) pozitivní úlohu. Trestány jsou prý hlavně vlády, které váhají s potřebnými reformami, které se příliš zadlužují apod. Finanční trhy dokážou udržet na uzdě nejhorší populisty, kteří -- pokud se nechtějí odříznout od světa -- musí provádět reformy jako všichni ostatní: nesmí se příliš zadlužovat, musí privatizovat a také tvrdě regulovat banky, musí budovat právní stát a jeho potřebné instituce, snižovat bariéry, které stojí v cestě svobodnému obchodu apod. Něco pravdy na tom je, a občané České republiky mohou být například jistě rádi, že otevřené finanční trhy znemožní současné staromódně socialistické vládě provádět nejhorší populistické experimenty.Potíž je ale v tom, že finanční trhy trestají vlády příliš přísně a hlavně najednou. V případě značných politických otřesů nelze například vyloučit, že se moci v některé postižené transformující se zemi chopí ještě horší populisté. Tak například Indonésii, která se dnes potácí na hranici kolapsu, nevaroval ještě před rokem a půl vůbec nikdo. Kdyby trestu v podobě "padesáti ran rákoskou" nebo rovnou "oběšením" předcházelo "pět varovných políčků", bylo by to snad v pořádku. Pod tvrdým trestem se ale postižená země rychle zhroutí. Thajsko bylo mnohokrát varováno MMF a potíž byla pouze v tom, že o nebezpečí krize věděl jenom MMF a thajská vláda, Indonésii ale nevaroval vůbec nikdo.Po prudké devalvaci nějaké národní měny prudce vzrostou i ceny dováženého zboží. To zase může nastartovat stejně prudkou inflaci a růst cen může vést až k občanským nepokojům, jaké známe z Indonésie. Většinou však nezůstane "pouze" u inflace. Banky, podniky a korporace postižené země, které si napůjčovaly v dolarech, nejsou často schopny po devalvaci splácet a dojde k úplnému rozpadu bankovního a finančního systému. Podniky díky tomu nejsou schopny využít efektu devalvace, která snižuje ceny exportu, a zvýšit objem vývozu. Ekonomický poradce v Bílém domě Jeffrey Frankel k tomu říká: "Někteří teoretici dosud tvrdí, že spekulanti trestají pouze země, které provádějí špatnou politiku, a trestají je úměrně a proporcionálně k míře chyb, kterých se dopustili. Ale od okamžiku, kdy v roce 1995 propukla mexická krize, je stále nesmyslnější obhajovat tvrzení, že trhy fungují perfektně a dokonale."

Pojistit se, nebo zdravě žít

Kritiku příliš náladového, nestálého a obtížně odhadnutelného chování finančních a měnových trhů nelze přejít poznámkou, že něco takového zkrátka patří k běžné výbavě levicových (nebo naopak více napravo zaměřených) ekonomů. O podobná politická měřítka či kategorie nejde ani v nejmenším. Jeden z nejznámějších zastánců svobodného obchodu (jinými slovy: volného pohybu zboží a investic), proslulý americký ekonom Jagdish Bhagwadti, který by byl jistě správně považován za ekonoma s pravicovým smýšlením, je zastáncem tvrdé regulace v oblasti obchodování a spekulací s měnami. Potíž je v tom, že Bhagwadti stejně jako většina ostatních ekonomů nemá příliš konkrétních a hlavně realizovatelných nápadů.Nejdále v tomto ohledu asi došel nositel Nobelovy ceny za ekonomii James Tobin. Přišel s návrhem, který vešel ve známost jako Tobinova daň (Tobin tax). Profesor Tobin navrhuje, aby z každého obchodu s měnami bylo určité procento odváděno nějaké nově vzniklé globální instituci. Zdanění by mělo určitým způsobem zamezit spekulacím a zároveň by vznikl obrovský rezervoár prostředků (na měnových trzích se točí stamiliardy dolarů denně) na případné sanace finančních krizí. Nutno poznamenat, že za tento návrh Tobin Nobelovu cenu za ekonomii nedostal. Tato myšlenka totiž může sloužit jako dobrý příklad nápadů, které se nedají v praxi realizovat. Američané nikdy nebudou odevzdávat daně nějaké nadnárodní autoritě -- princip no taxation without representation (zhruba to znamená, že daně smí vypsat pouze zvolená politická reprezentace) je nedotknutelný. Navíc je sotva možné technicky zajistit, aby nějaká nadnárodní instituce dokázala monitorovat všechny globální transakce a sledovat daňové úniky.Také George Soros -- sám jeden z nejvýraznějších a nejvlivnějších spekulantů -- je paradoxně jedním z největších kritiků současného stavu měnových trhů a stejně tvrdým zastáncem regulace. Sám prý s měnami obchoduje pouze z toho důvodu, že mu to svět umožňuje, ale z vlastní zkušenosti dobře ví, jak fungují tyto trhy "iracionálně a nedokonale". Soros doporučuje založit mohutnou nadnárodní pojišťovací instituci (mnohem silnější, než je MMF). Všechny členské země by jí například pod sankcemi musely oznamovat přesnou míru celkového zadlužení v cizích měnách (včetně zadlužení soukromé sféry).Jiní ekonomové naopak říkají, že institucí není málo, ale moc. Podle Miltona Friedmana by například bylo nejjednodušší zrušit MMF. Ten prý svými záchrannými balíky pouze zvětšuje kořist, kterou si v postižené zemi rozdělí spekulanti, a navíc proti všem pravidlům konkurence pomáhá bankám, které poskytly špatné úvěry. Chuť dodávají spekulantům podle Friedmana také centrální banky tím, že jsou ochotné na záchranu měn uvolňovat devizové rezervy (thajská centrální banka utratila v boji za záchranu bahtu 20 miliard dolarů devizových rezerv, ruská centrální banka bránila rubl částkou 9 miliard za jediný týden). Podle Friedmana a podobně smýšlejících ekonomů neočkuje světovému finančnímu systému podobný morální hazard jenom MMF, ale i další "metla lidstva" zvaná proexportní politika. V rámci státem dotované proexportní politiky poskytly například německé banky Rusku desítky miliard marek zvýhodněných úvěrů, které dnes musí zřejmě nenávratně odepsat. Státem dotovaná proexportní politika a podobné protitržní zásahy pomáhají nafukovat bubliny (investoři nedostatečně zvažují rizika), které pak s rachotem praskají.Podle celé řady ekonomů by krizím předešel také návrat ke zlatému standardu či dolarizace některých ekonomik. Jenomže jakkoli to zní hezky, MMF nikdo v dohledné době nezruší (nerozhodují o tom jenom Američané), zlatý standard nikdo znovu nezavede, k částečné dolarizaci ekonomiky měla odvahu jenom Argentina, kde legálně obíhají měny dvě, a "proexportní politika" je v každé zemi příliš účinnou mantrou k zisku volebních hlasů.

Na dalekém východě

Rublová infekce (neboli "efekt vodky") postihla v uplynulých týdnech nejen již delší dobu rozechvělé nové trhy a země třetího světa, ale také trhy vyspělých zemí. Začala se propadat a otřásat i newyorská akciová burza a trhy v západní Evropě. Řada komentátorů již mluví o možném nástupu globální recese či krize. Jaké jsou tedy nejdůležitější známé okolnosti, které mohou bezprostředně ovlivnit budoucí vývoj?

1. Japonsko
Japonsko prochází hospodářskou stagnací již prakticky od počátku 90. let a letos se tamější ekonomika propadla dokonce do recese. Spojené státy se delší dobu snaží tlačit na japonskou vládu, aby reformovala svůj bankovní systém a oživila ekonomiku, Japonci ale velké úspěchy zatím nezaznamenali. Rychlost, s jakou se podaří japonskou ekonomiku uvést zpět na růstovou dráhu, výrazně ovlivní i vývoj světové ekonomiky, tedy i případné zklidnění finančních a měnových trhů. Podařit se to ovšem v dohledné době nemusí. Obnovený hospodářský růst v zemi vycházejícího slunce by zřejmě příznivě ovlivnil celou jihovýchodní Asii, především tím, že Japonci by znovu začali kupovat zboží dovážené z jihoasijských zemí.

2. Čína
Mnozí ekonomové tvrdí, že Čína se svými 140 miliardami dolarů devizových rezerv nepotřebuje devalvovat. Čínská měna navíc není plně konvertibilní, a není tedy vystavena všem tržním tlakům. Straničtí vůdci zde nedávno oznámili ředitelům největších státních továren, že se nemusí připravovat na devalvaci. Otázkou ale zůstává, jestli je možné v tomto ohledu považovat čínské komunisty za důvěryhodné partnery -- především ve chvíli, kdy se začnou obávat nezaměstnanosti. Od instrukcí pro ředitele státních podniků se výrazně liší nedávné pokyny pro šéfy podniků ze zvláštních ekonomických zón v okolí Šanghaje. Ti dostali pro změnu od stranických sekretariátů pokyn zabezpečit si všechna dolarová aktiva proti kurzovým výkyvům. V případě, že se Čína rozhodne devalvovat, povede to ke konkurenčním devalvacím jinde v jihovýchodní Asii a tamější krizi to pouze prohloubí.

3. Hongkong
Hongkong není pouze branou do čínské ekonomiky, ale jde především o obrovské a vlivné bankovní centrum. Pokud bude hongkongský dolar devalvovat, bude to znamenat obrovské potíže pro místní a japonské banky, které poskytovaly v regionu úvěry v amerických dolarech a japonských jenech. Tamější podniky budou mít totiž po devalvaci potíže se splácením. Hongkongská správa tvrdí, že devalvovat nehodlá, a ohání se zejména 96 miliardami (amerických dolarů) vlastních devizových rezerv. Kurz hongkongského dolaru je ale dnes udržován pouze pomocí vysokých úrokových měr, ze kterých krvácejí místní podniky, už tak jako tak postižené asijskou krizí. Je tedy otázka, jak dlouho vlastně Hongkong vydrží.

4. Thajsko a Jižní Korea
Vše nasvědčuje tomu, že některé důležité podniky v těchto dvou zemích zasažených asijskou krizí dokázaly devalvace využít a daří se jim vyvážet. Obchodní bilance obou zemí se začíná přece jen zlepšovat a vypadá to, že po obrovském letošním propadu by obě země mohly napřesrok dosáhnout mírného ekonomického růstu, někde mezi 0,5-1 %. Pokud se tak stane, bude to znamenat, že dnes tolik kritizované terapie předepisované MMF mohou nakonec pomáhat a celý region se může vzpamatovat přece jen trochu rychleji, než se dosud předpokládalo. Obě země jsou ale zatíženy astronomickými dluhy a dnes je nesmírně obtížné cokoli předvídat.

Mezi Moskvou a New Yorkem

5. Rusko
V tomto okamžiku již Rusko není důležité, protože je na dlouhou dobu vyřazeno ze hry. Důležité bylo ještě před dvěma týdny, kdy se s napětím očekávalo, jak bude vypadat ohlašovaná "restrukturalizace" ruského zahraničního dluhu. V momentě, kdy svět zjistil, že "restrukturalizace" de facto znamená státní bankrot, nemá již Rusku co nabídnout, protože země se sama odřízla od zdrojů mezinárodních finančních trhů. Pokud Rusko dluží světu 150 miliard dolarů, nemůže s další pomocí počítat. Odpustit dluhy Rusku také nelze, protože si je vlastně "odpustilo" samo.

6. Mezinárodní měnový fond
Trhy se obávají, že MMF nemá k dispozici žádné rezervní prostředky, kterými by mohl pomáhat další velké zemi, která se ocitne v potížích. Souvisí to také s tím, že americký kongres dosud nerozhodl o tom, zda poskytne fondu dodatečných 18 miliard dolarů. Kongres má rozhodnout v září. Pokud by američtí reprezentanti zvedli ruku, bude mít fond dohromady s příspěvky dalších zemí k dispozici celkem 85 miliard dolarů, tedy částku, která by mu umožnila zápasit s další krizí podobného rozsahu jako v jihovýchodní Asii. "To je ale přesně to, co nesmíme připustit," tvrdí největší kritici MMF, tedy republikánští jestřábi ve washingtonském Kongresu. Podle nich totiž MMF krize pomáhá vyvolávat. Podle pozorovatelů je proto zhruba ze 70 % pravděpodobné, že Kongres dodatečné fondy pro MMF neschválí.
7. Wall Street
Přestože americká burza zaznamenává v posledních týdnech prudké otřesy (tedy strmé propady i vzestupy), není vůbec jisté, že pesimisté (či medvědi, kteří spekulují na pokles kurzu akcií) budou mít navrch. Základy americké ekonomiky zůstávají zdravé a je možné, že ani výraznější propad kurzu akcií nemusí přinést do USA recesi. Přesto i osud americké ekonomiky závisí na tom, jaká převládne nálada a jak budou investoři vnímat vývoj všech výše uvedených okolností.
Žádné komentáře
 
Toto je zápatí Vašich stránek. Text můžete změnit v administraci v 'Nastavení stránek'.